Politisiertes Sparen und die Europäische Zentralbank | Schwarze Null | bpb.de

Die Verwerfungen der Corona-Pandemie waren in Deutschland noch gar nicht recht angekommen, die massiven geld- und fiskalpolitischen Gegenmaßnahmen noch gar nicht ergriffen, als im März 2020 eine Autorengruppe um die ehemaligen Ministerpräsidenten Edmund Stoiber, Peer Steinbrück und Wolfgang Clement öffentlichkeitswirksam eine "neue Geldpolitik der EZB" nach der Corona-Krise forderte. Eine Abkehr von den seit Beginn der Euro-Krise 2010 sukzessive ergriffenen expansiven geldpolitischen Maßnahmen war gemeint, ein Ausstieg aus der Niedrigzinspolitik, mit der die Europäische Zentralbank (und viele andere Zentralbanken) die Finanzmärkte vorübergehend stabilisiert hatte und mit der sie nach wie vor versucht, die Zielinflationsrate von unter, aber nahe 2 Prozent im Euro-Währungsraum zu erreichen. Der Zeitpunkt der Wortmeldung hätte nicht schlechter sein können, denn nur Tage danach verkündete die EZB ein 750 Milliarden Euro umfassendes Anleihekaufprogramm (PEPP) zur Bekämpfung der Pandemie-Auswirkungen. Auch eine Erhöhung des Leitzinses scheint Ende 2020 ein auf unbestimmte Zeit verschobenes Szenario.

Die von den Autoren geäußerte Kritik an der EZB ist aber ohnehin längst ein Dauerbrenner der wirtschaftspolitischen Debatte in Deutschland, in deren Folge das Mandat der EZB gar zum Gegenstand mehrfacher juristischer Auseinandersetzungen vor dem Bundesverfassungsgericht (BVerfG) und dem Europäischen Gerichtshof (EuGH) wurde. In diesem Beitrag möchten wir uns dieser Debatte politökonomisch nähern, indem wir uns mit den verteilungspolitischen Ideen und Interessen auseinandersetzen, die sich um eine zentrale Argumentation und Diskursfigur der Debatte formiert haben: die "Enteignung des deutschen Sparers durch die Niedrigzinspolitik der EZB". Die Rede von der Enteignung des deutschen Sparers und die im gleichen Atemzug angeführte Beschädigung einer deutschen Sparkultur finden sich sowohl in der oben exemplarisch aufgeführten EZB-Kritik politischer und wirtschaftlicher Eliten als auch in den Alltagsdiskursen breiter Bevölkerungsschichten. Diese Kritik ist in Deutschland, bekannt für die hohe Sparquote seiner Haushalte, so virulent geworden, dass sie politische Handlungsimpulse setzt – nicht nur in Bezug auf eine Politisierung der formal unabhängigen EZB, sondern auch in Bezug auf das Sparen selbst: Angesichts niedriger Zinsen vor allem in klassischen Sparsegmenten wie Giro- und Tagesgeldkonten wurde etwa vom ehemaligen Bundesverfassungsrichter Paul Kirchhof ein "Grundrecht auf Zinsen" im Rahmen des Schutzes des Privateigentums angemahnt; die amtierende Regierungskoalition prüfte gar ein Gesetz zum Schutz vor Negativzinsen.

Dieser Diskurs kann, analog zu den Debatten um die "Schwarze Null", als Kristallisationspunkt für Spannungen im gegenwärtigen Kapitalismus und im Zusammenspiel von europäischen und nationalen Institutionen gesehen werden. Dazu zählt

1. dass eine europäisierte Geldpolitik mit den Institutionen des deutschen Wirtschafts- und Sozialmodells kollidiert, da sie sich einerseits an einem aus unterschiedlichen Volkswirtschaften zusammengesetzten Währungsraum orientieren muss und andererseits in einem weltwirtschaftlichen Umfeld operiert, das durch Kapitalüberangebot bereits auf das Zinsniveau drückt;

2. dass die diskursive Konstruktion eines uniformen "deutschen Sparers" – männlich und von Klassenunterschieden unberührt – dazu beiträgt, Interessen und Ungleichheiten zu verdecken, die dieses Modell hervorgebracht hat; und

3. dass das dominante Hohelied auf das Sparen einer (ordo)liberal-konservativen Kritiklinie folgt, die den kollektiven Effekten der Niedrigzinspolitik – wie die Eröffnung fiskalpolitischer Handlungsräume – keine Lösungskompetenz für existierende Verteilungswirkungen zuschreibt.

Diese Punkte im Folgenden zu substantiieren bedeutet nicht, die EZB vor Kritik zu isolieren. Wie die sozialwissenschaftliche Literatur seit Längerem festhält, hat die europäische Notenbank bei der Ausweitung ihrer Kampfzone aus gutem Grund an Legitimität in unterschiedlichen politischen Lagern eingebüßt. Einerseits wirkte sie über ihre Geldpolitik und die Beteiligung an der Troika zunächst an der antidemokratischen Disziplinierung einiger Euro-Mitgliedsländer mit und hat sich – nicht zuletzt aus eigenem Steuerungsinteresse – der Ausweitung eines marktbasierten Finanzsystems verschrieben. Andererseits hat sie im Zuge anhaltender Anleihekaufprogramme ebendiese Disziplinierungsfunktion nach und nach eingeschränkt und sich damit vom liberalen Format einer unabhängigen Zentralbank des ausgehenden 20. Jahrhunderts entfernt. Diese paradoxe Konstellation ergibt sich zum Teil aus einem tieferliegenden Prozess monetärer Transformation: Zentralbanken, deren institutionelle Ausstattung und Mandate eigentlich auf die historisch geprägte Bekämpfung von Inflation ausgerichtet sind, müssen nun gegen anhaltende deflationäre Tendenzen kämpfen.

Vor diesem Hintergrund wollen wir im Folgenden eine politökonomische Einordnung des spar- und geldpolitischen Diskurses vornehmen und die drei oben genannten Spannungen aufgreifen.

Politisiertes Sparen und Geldpolitik in Deutschland

Die Politisierung des Sparens im Sinne einer politischen Indienstnahme privater Spartätigkeit ist keineswegs ein neues Phänomen, bedarf aber jeweils einer historisch spezifischen Verortung. So wie das bürgerliche Sparideal im 19. Jahrhundert als vermeintliche Lösung der sozialen Frage mobilisiert wurde oder das private Sparen zum Dienst an der Nation zu Kriegszeiten verpflichtet wurde, so scheint heutzutage eine "nationale Sparkultur" propagiert zu werden, um tiefgreifendere Fragen über die Abgabe geldpolitischer Souveränität aufzuwerfen. Dabei besteht kein Zweifel daran, dass der Entwicklungspfad des deutschen Wirtschafts- und Sozialmodells einherging mit dem Aufbau einer institutionellen Struktur zur Habitualisierung der Spartätigkeit. Sparkassen und Genossenschaftsbanken gehören zu dieser Entwicklung ebenso dazu wie die Geschichte fiskalischer Sparförderung.

Wir wollen uns an dieser Stelle auf einige zentrale Merkmale der Verknüpfung von Sparen und Geldpolitik seit 1945 begrenzen und insbesondere die Herausforderung in den Blick nehmen, die vor diesem Hintergrund mit der Übernahme geldpolitischer Verantwortung durch die EZB 1999 verbunden war. Deutschland verfolgte insbesondere nach dem Zweiten Weltkrieg einen "währungs- und fiskalpolitischen Merkantilismus", wie der Wirtschaftshistoriker Carl-Ludwig Holtfrerich zum 50. Jubiläum der Deutschen Mark 1998 festhielt. Eine restriktive, das heißt auf zügigen Leitzinserhöhungen fußende und auf Preisstabilität ausgerichtete Geldpolitik trug hier zur Förderung des privaten Sparens bei, mit dem Ziel, die Lohn- und Preisentwicklung – und damit die Inlandsnachfrage – zu dämpfen und so die Exporte und das auf ihnen beruhende Wirtschaftsmodell zu stützen. Diese Geldpolitik wurde komplementiert durch eine sozialpolitisch verankerte Vermögenspolitik, die klassische Bankeinlagen, Bausparverträge und das Versicherungssparen – also jene in der EZB-Kritik angeführten zinsempfindlichen Anlageformen – durch Zulagen und Steuervergünstigungen förderte.

Dabei wurde vonseiten der Bundesbank und ihrer Vorgängerin, der Bank deutscher Länder, gerne an "den deutschen Sparer" appelliert, um die Unabhängigkeit der Zentralbank und das Ziel der Preisstabilität im Sinne des Wirtschafts- und Sozialmodells in der Bevölkerung zu verankern. Schließlich wurde die Figur des Sparers hierzulande ein "politisches Subjekt, das alle sozialen und religiösen Trennlinien transzendierte" und daher die direkte Ansprache der deutschen Geldpolitik genoss. Diese Figur erhielt durch einen stetigen Anstieg der Sparquote bis in die 1970er Jahre hinein, als diese ihren Höchststand erreichte, eine materielle Basis, mit der auch ein wachsender Rückhalt in der Bevölkerung für die deutsche Währungspolitik beobachtet werden konnte, dem sich die Bundesbank mit einer an "die Sparer" adressierten Öffentlichkeitsarbeit fortwährend versicherte. Dabei entsprang die geldpolitische Leitlinie einer stabilitätsorientierten Unterbewertung der D-Mark weniger einem sozialpolitischen Sinn fürs Sparen als vielmehr einem interessensbasierten Konsens zwischen den eng verwobenen Banken und Industrieunternehmen, der von den durchaus für Inflationssorgen empfänglichen Gewerkschaften mitgetragen wurde.

Mit der Verwirklichung der Europäischen Währungsunion und der sie begleitenden Liberalisierungsprozesse wurde dieser Konsens und der ihn absichernde Nexus aus Geldpolitik und Sparkultur allerdings durchbrochen. Die staatliche Sparförderung machte aufgrund früherer Kürzungsprogramme ohnehin nur noch einen Bruchteil ihres einstigen Umfangs aus, und die Sparkassen hatten im verschärften Wettbewerb ihre einstige Rolle als Förderinstitutionen des Sparsinns zunehmend aufgegeben. Dem fügte sich nun aber eine institutionelle Spannung hinzu: Auch wenn die EZB der Deutschen Bundesbank institutionell nachempfunden war, samt der Priorisierung der Preisstabilität, war das gesellschaftliche Spielfeld ein anderes. Sowohl die fehlende Europäisierung der Lohn- und Fiskalpolitik als auch die Heterogenität der Mitgliedsländer lagen quer zu einer echten Adaption der deutschen Stabilitätspolitik und führten zu strukturellen Problemen der Währungsunion. Dabei war der entscheidende Punkt, dass sich die Notenbank in ihrer Geldpolitik nun an der durchschnittlichen Preisentwicklung im gesamten Euro-Währungsraum orientieren musste und dementsprechend auch einen einheitlichen Leitzinssatz für alle Mitgliedsländer festlegte. Die Folge war eine abnehmende Passgenauigkeit der geldpolitischen Maßnahmen. In den ersten Jahren der Währungsunion stellte sich deshalb ein für die Konjunkturentwicklung in Deutschland insgesamt nachteiliger Effekt ein, den die politischen Entscheidungsträger unterschätzt hatten. Die Zinspolitik der EZB war in dieser Phase zu restriktiv für die deutsche Wirtschaft – allerdings spielte der "deutsche Sparer" keine Rolle in der Kritik an den neuen währungspolitischen Verhältnissen; das änderte sich erst mit der Krisenpolitik der 2010er Jahre.

Nach der Finanzkrise – Legitimationsprobleme und Diskurskoalitionen

Der geldpolitische Rahmen der EZB, der vor der Euro-Krise auf das Zinsmanagement ausgerichtet war, änderte sich nach 2008 erheblich. Die Deflation wurde zur größeren Bedrohung als die Inflation, und der Zusammenhang von Banken- und Staatsschuldenkrise gefährdete die Integration des Währungsraumes insgesamt. Die EZB griff deshalb nicht nur zu Zinssenkungen und negativen Zinssätzen (zuletzt 2019), sondern begann auch, Staats- und Unternehmensanleihen aufzukaufen. Auf das im Mai 2010 angekündigte Wertpapiermarktprogramm (SMP) folgten im August 2012 nach Mario Draghis berühmter Londoner "Whatever It Takes"-Rede sogenannte Outright Monetary Transactions (OMT), bei denen die EZB, verbunden mit wirtschaftspolitischen Auflagen, eine unbegrenzte Anzahl von Staatsanleihen auf Sekundärmärkten kaufen konnte. OMT wurde bis heute von keinem Mitgliedsstaat in Anspruch genommen, was vor allem seinen Erfolg bei der Wiederherstellung des Vertrauens in die Märkte beweist. Neben weiteren Maßnahmen zur Schaffung von Anreizen für eine Kreditexpansion führte die EZB Ende 2014 ihr größtes Anleihekaufprogramm ein, in dessen Rahmen die Notenbank Unternehmensanleihen und Staatsanleihen sowie Wertpapiere erwarb. Bis August 2020 hatte die EZB für rund 2,8 Billionen Euro Anleihen gekauft, wovon 80 Prozent Staatsanleihen der Euro-Mitgliedsländer waren.

Während einige die EZB als "Heldin" in der Bewältigung der Krise feierten, verurteilten andere sie zunehmend als "Ungeheuer". In Deutschland beruhte die Kritik – jenseits der vielen Verunglimpfungen Mario Draghis durch die Boulevardpresse – auf zwei Säulen: die erste betrifft die demokratische Legitimität der Zentralbankmaßnahmen, wonach die europäischen Verträge keinen ausreichenden Rechtsrahmen für die "unkonventionelle" Geldpolitik der EZB böten; die zweite betrifft die ökonomischen Auswirkungen dieser Geldpolitik, bei denen neben der "Enteignung des deutschen Sparers" die Entstehung von Vermögenspreisblasen, Fehlanreize für Regierungen bei der Haushaltskonsolidierung und die Schwächung der Bankenrentabilität ausgemacht werden. Obwohl diese Kritikpunkte, wenngleich mit unterschiedlichen Schwerpunkten und Begründungen, im gesamten politischen Spektrum diskutiert werden, zeigt sich sowohl in der medialen Repräsentation als auch in den rechtlichen Auseinandersetzungen vor dem Bundesverfassungsgericht eine Dominanz des (ordo)liberal-konservativen Spektrums. Die Verbindung der beiden Kritiksäulen lässt sich vor allem bei Vertretern von CDU/CSU, Industrie und Finanzsektor verorten, während die juristischen Anfechtungen zumeist von konservativen und AfD-nahen Beschwerdeführern vorangebracht wurden.

Der Ursprung der deutschen EZB-Kritik nach der Krise lässt sich im Kontext des SMP-Programms verorten, als der ehemalige Bundesbankpräsident Axel Weber und dann sein Nachfolger Jens Weidmann die EZB vor einer verbotenen "monetären Staatsfinanzierung" warnten, was sich auch im Rücktritt des deutschen EZB-Ratsmitglieds Jürgen Stark 2011 widerspiegelte. Radikalere Kritiker des SMP, insbesondere die ordnungspolitische Initiative Europolis unter Leitung des Ökonomen Markus C. Kerber, brachten die Bank wegen eines Verstoßes gegen den Artikel 123 des Vertrags über die Arbeitsweise der Europäischen Union (AEUV), der die monetäre Finanzierung von Staaten verbietet, vor das BVerfG. Obwohl die Klage vom BVerfG abgewiesen wurde, konnten die Streitigkeiten um die Einführung der unkonventionellen Geldpolitik nicht beigelegt werden. Die Rechtmäßigkeit des OMT-Programms etwa wurde in ähnlicher Weise infrage gestellt, als eine zunächst durchaus heterogene Koalition im Juni 2013 in Karlsruhe ihre Klage mit dem gleichen Vorwurf der monetären Staatsfinanzierung einreichte. Zu dieser gehörte nicht nur der frühere CSU-Vizechef Peter Gauweiler, der die EU seit 2009 regelmäßig verklagt, sondern auch der Verein "Mehr Demokratie e.V.". Im Juni 2015 entschied der Europäische Gerichtshof, dass OMT in den Geltungsbereich des Mandats der EZB fällt und nicht als monetäre Finanzierung betrachtet werden kann. Die jüngste Entscheidung des BVerfG vom 5. Mai 2020, das PSPP-Anleihekaufprogramm der EZB für ultra vires, also für außerhalb der durch europäisches Recht zugewiesenen Kompetenzen, zu erklären, ging auf die Klage einer Gruppe von Juristen, Politikern und Wirtschaftswissenschaftlern zurück, bei denen neben den politischen Initiatoren Bernd Lucke, Joachim Starbatty (beides Mitbegründer der AfD) und Peter Gauweiler auch dem konservativ-rechten Lager nahestehende Industrielle mitwirkten, allen voran Heinrich Weiss, ehemaliger Präsident des Bundesverbands der deutschen Industrie (BDI), Patrick Adenauer, Geschäftsführer des Kölner Immobilienunternehmens Bauwens, und Jürgen Heraeus, Aufsichtsratsvorsitzender des Technologiekonzerns Heraeus. Wenngleich ein weiterer ehemaliger Präsident des BDI, Hans-Olaf Henkel, die Klage unterstützte, wandte sich der BDI selbst dagegen, denn "die Geldpolitik der EZB verfolgt aus Sicht der Industrie die richtigen Ziele, d.h. die Kreditversorgung der Wirtschaft zu sichern und eine gefährliche Deflation zu verhindern".

Die spezifische Konstellation der rechtlichen Herausforderer der EZB-Politik eint der Glaube an freie Märkte, eine regelgestützte Geldpolitik mit dem vorrangigen Ziel der Inflationsbekämpfung und die strikte Ablehnung öffentlicher Eingriffe in die Wirtschaft, selbst wenn es darum geht, diese vor dem völligen Zusammenbruch zu retten. Dazu passt die argumentative Unterstützung durch bestimmte Teile der ökonomischen Zunft. Neben Markus Kerber folgt auch der ordoliberale Freiburger Think Tank "Centrum für europäische Politik" (CEP) unter seinem Vorsitzenden Lüder Gerken der Position, Draghis Geldpolitik habe "die deutschen Sparer" enteignet. Gleichwohl erhielten diese euroskeptischen Positionen keine breite Unterstützung des ökonomischen Mainstreams. Der Leiter des ifo-Instituts, Clemens Fuest, argumentierte etwa im Gespräch mit der Financial Times, die Kläger im PSPP-Fall stünden am Rande der innenpolitisch relevanten Wirtschaftsdebatten und böten keine brauchbaren Alternativen zur Lösung der Probleme der Eurozone, womit er sich auch von der öffentlichen Positionierung seines Vorgängers Hans-Werner Sinn abgrenzte. Zuletzt äußerte sich die ehemalige "Wirtschaftsweise" Isabel Schnabel, Nachfolgerin von Sabine Lautenschläger im Direktorium der EZB, besorgt über die "falschen Erzählungen" von der Enteignung der deutschen Sparer, den Strafzinsen und der drohenden Inflation in der deutschen öffentlichen Debatte.

Ehemalige Zentralbankiers wie Otmar Issing, Helmut Schlesinger und Jürgen Stark verneinen hingegen, dass eine Deflation je eine wirkliche Bedrohung dargestellt habe, und verweisen auf die Umverteilung von Sparern hin zu Immobilieneigentümern aufgrund der Niedrigzinspolitik. Diese Sparerfigur betonen auch parteipolitische Protagonisten. Auf einer Tagung des ordoliberalen "Kronberger Kreises" 2017 diskutierte beispielsweise Ralph Brinkhaus, Vorsitzender der CDU/CSU-Bundestagsfraktion, die demokratischen Legitimationsprobleme, die niedrige Zinsen langfristig mit sich bringen könnten, nämlich durch den "sehr starken psychologischen Effekt durch die niedrigen Zinsen auf die Sparer" und den daraus erfolgten "massive[n] Eingriff in ihre Eigentumsrechte".

Diese starke diskursive Konstruktion des deutschen Sparers ist auch in dem letzten BVerfG-Urteil sichtbar, das längst nicht mehr nur auf die verfassungsrechtlichen Aspekte des Anleihekaufprogramms fokussiert war, wie der ehemalige Präsident des Gerichts, Andreas Voßkuhle, angekündigt hatte, sondern auch die wirtschaftspolitische Proportionalität berücksichtigte. Eher dem liberal-progressiven Spektrum zugewandte Wirtschaftswissenschaftler kritisierten, dass die dort verankerte kritische Betrachtung des Niedrigzinsniveaus die positiven Effekte der Geldpolitik unterschlage.

Die Verzahnung von demokratie- und wirtschaftspolitischer Kritik rund um "den Sparer" erscheint hingegen als ein gängiges Diskursmuster in Deutschland, wie auch die Äußerungen der Finanzwirtschaft belegen. Im März 2014 schrieb der damalige Präsident des Deutschen Sparkassen- und Giroverbandes, Georg Fahrenschon, die EZB stehe "für eine beispiellose Niedrigzinsphase, die die Sparer enteignet, die Sparkultur beschädigt und die Institutionen der Eigenvorsorge der Menschen, Banken und Versicherungen, aber auch Stiftungen wirtschaftlich unter Druck setzt. Damit wird schon jetzt die Frage aufgeworfen, wie tief eine demokratisch nicht legitimierte Institution wie die EZB in die Taschen der Menschen greifen darf." Konstruiert wurde hier eine Interessenskoalition aus Finanzwirtschaft und "den Sparern", der auch jüngst der Hauptgeschäftsführer des Bundesverbands der deutschen Banken, Christian Ossig, Nachdruck verlieh, da die zwei großen Verlierer der "Negativzinspolitik" "der deutsche Sparer" und "die deutschen Banken" seien. Und laut Chefvolkswirt der Allianz SE, Michael Heise, leide die – aus dem Diskurs um die "Schwarze Null" bekannte – "schwäbische Hausfrau" unter den niedrigen Zinssätzen, da Menschen mit niedrigem Einkommen durch die unkonventionelle Geldpolitik der EZB benachteiligt würden.

Die Mobilisierung des "deutschen Sparers" im Sinne der jeweiligen Geschäftsmodelle tritt hier deutlich zutage und verhindert bislang auch beim Integrationsprojekt "Bankenunion" eine Harmonisierung der Einlagensicherung. Gleichwohl spiegeln die hier sichtbar gewordenen Koalitionen den alten geldpolitischen Konsens der Bundesrepublik wider, in dem der Sparer als politisches Subjekt mit den herrschenden Interessen der Wirtschaftsordnung verbunden war. Das Auseinanderbrechen des institutionellen Rahmens hat eine offensichtliche Politisierung des Sparens daher vorangetrieben. Dabei sind die Verteilungswirkungen in Bezug auf private Haushalte keineswegs trivial, was den ideen- und interessenpolitischen Hintergrund der Diskursfigur des "deutschen Sparers" deutlicher macht.

Verteilungswirkungen, Wirtschaftspolitik und "der deutsche Sparer"

Tatsächlich haben geldpolitische Entscheidungen und Instrumente immer auch Verteilungswirkungen. Klassischerweise sind diese im Rahmen der Unterscheidung zwischen gläubigerfreundlichen (restriktiven) und schuldnerfreundlichen (expansiven) Maßnahmen verhandelt worden. Allein der Vorrang der Preisstabilität gegenüber, zum Beispiel, dem Ziel der Vollbeschäftigung hat verteilungspolitische Implikationen, die eine Politisierung der Geldpolitik unumgänglich machen. Die drastischen Veränderungen in den Strukturen kapitalistischer Volkswirtschaften, die unter den Schlagwörtern "Globalisierung" und "Finanzialisierung" firmieren, haben allerdings auch das Bewusstsein dafür geschärft, dass ein komplexes Gefüge aus unterschiedlich betroffenen gesellschaftlichen Akteuren im verteilungspolitischen Einflussbereich der Geldpolitik liegt. Dem wollen wir uns vor dem Hintergrund der oben nachgezeichneten EZB-Kritik zuwenden.

Aus sozialwissenschaftlicher Perspektive ist die politische Indienstnahme des "deutschen Sparers" zunächst deswegen kritikwürdig, weil Haushalte keine homogene Gruppe sind und nicht das einheitliche politische Subjekt ausmachen, das der geldpolitische Diskurs in Deutschland suggeriert. Haushalte unterscheiden sich stark darin, wie viel sie sparen können und wie viel sie sparen wollen, also hinsichtlich Sparfähigkeit und Sparneigung. Zinsänderungen haben zudem längst nicht für alle die gleiche handlungsleitende Signalfunktion. Allein unter diesen Aspekten beeinflusst die Niedrigzinspolitik Haushalte bereits unterschiedlich. Die EZB hat im Zuge der erhöhten legitimatorischen Anforderungen an sie zwar begonnen, Verteilungswirkungen für Haushalte stärker abzuwägen, und weist zum Beispiel darauf hin, dass die inflationsorientierte Alternative zu Anleihekäufen – weitere Zinssenkungen im negativen Bereich – für Sparerinnen und Sparer stärkere Verluste hervorgebracht hätte als der bislang verfolgte geldpolitische Mix. Allerdings differenziert auch sie nicht immer hinreichend nach der sozioökonomischen Position der Haushalte.